لماذا لا يعني انخفاض التضخم دائماً تراجع أسعار الفائدة

يبدأ التضخم في الانخفاض، غير أن البنك المركزي يُبقي أسعار الفائدة دون تغيير ويحذّر من احتمال بقاء تكاليف الاقتراض مرتفعة. قد يبدو هذا متناقضاً؛ إذ يبدو منطقياً أن يُقدم صانعو السياسات على خفض الفائدة إذا كانت ضغوط الأسعار تتراجع.

بيد أن البنوك المركزية تأخذ في الحسبان أكثر من مجرد اتجاه التضخم الرئيسي. فهي تقيّم ما إذا كان التضخم يعود بصورة مستدامة نحو المستهدف. فقد ينخفض التضخم الرئيسي بسبب تراجع أسعار الطاقة أو الغذاء، في حين تظل الضغوط الكامنة المرتبطة بالأجور وقطاع الخدمات عنيدة.

انخفاض التضخم ليس مرادفاً للانكماش

حين يتحدث الاقتصاديون عن انخفاض التضخم، فإنهم يعنون عادةً التضخم التراجعي (disinflation) لا الانكماش (deflation).

يحدث التضخم التراجعي حين تواصل الأسعار ارتفاعها لكن بوتيرة أبطأ. فإذا انخفض التضخم من 6% إلى 3%، فإن المستوى العام للأسعار لا يزال في ارتفاع. أما الانكماش فيحدث حين ينخفض المستوى العام للأسعار فعلياً.

لذا فإن معدل التضخم المنخفض لا يعني عادةً أن الأسعار عادت إلى مستوياتها قبل موجة التضخم، بل يعني ببساطة أنها ترتفع بوتيرة أبطأ مما كانت عليه سابقاً.

التضخم الرئيسي مقابل التضخم الأساسي: لماذا يهم الفرق؟

يقيس التضخم الرئيسي تغيّرات الأسعار عبر سلة المستهلك الكاملة، بما فيها الغذاء والطاقة. في حين يستثني التضخم الأساسي المكوّنات المتقلبة من سلة أسعار المستهلك، والتي تشمل عادةً الغذاء والطاقة، وذلك لتوفير رؤية أعمق حول ضغوط الأسعار الكامنة.

يمكن أن ينخفض التضخم الرئيسي بسرعة حين تتراجع أسعار النفط أو الغاز أو الغذاء. كما يتأثر بما يُعرف بـ”أثر الأساس”، الذي يحدث حين تخرج من الحساب السنوي ارتفاعات حادة في الأسعار وقعت في العام السابق.

وقد تُخفّض هذه التطورات التضخم الرئيسي دون أن تُزيل الضغوط المحلية الأشمل على الأسعار. إذ قد يظل التضخم الأساسي مرتفعاً إذا واصلت الأسعار ارتفاعها عبر مجموعة واسعة من السلع والخدمات.

تراقب البنوك المركزية كلا المقياسين. فتكاليف الغذاء والطاقة تمثل أهمية بالغة للأسر، لكن على صانعي السياسات أيضاً تحديد ما إذا كان التضخم مرجّحاً للبقاء مرتفعاً بعد انتهاء تأثير التحركات الموقتة في الأسعار.

لماذا يهم تضخم الخدمات؟

قد يكون تضخم الخدمات أكثر عناداً واستمراراً من تضخم السلع.

قد تستجيب أسعار السلع بسرعة نسبية حين تنخفض أسعار السلع الأساسية أو تتحسن سلاسل التوريد. بينما تعتمد الخدمات كالضيافة والنقل والتأمين والعناية الشخصية اعتماداً أكبر على العمالة المحلية والإيجارات وغيرها من التكاليف التي تتكيف تدريجياً.

لذا يُعدّ نمو الأجور عنصراً محورياً في مسار التضخم. فالأجور المرتفعة تدعم دخول الأسر وإنفاقها، لكنها في الوقت ذاته قد ترفع تكاليف الأعمال. وقد تنقل الشركات بعض هذه التكاليف إلى المستهلكين حين يظل الطلب متيناً.

لكن هذا لا يعني أن نمو الأجور يُفضي تلقائياً إلى تضخم. فقد يكون الارتفاع في الأجور مدعوماً بتحسّن الإنتاجية، مما يتيح للشركات رفع الرواتب دون رفع الأسعار بالقدر ذاته.

لذا تفحص البنوك المركزية بيانات البطالة وشواغر الوظائف ونشاط التوظيف إلى جانب بيانات الأجور. وتساعد هذه المؤشرات صانعي السياسات على تقييم ما إذا كانت أوضاع سوق العمل قادرة على إبقاء تضخم الأجور والخدمات قائماً.

لماذا تحتاج البنوك المركزية إلى عودة التضخم بشكل مستدام إلى المستهدف؟

نادراً ما تكفي قراءة تضخمية إيجابية واحدة لإثبات اتجاه راسخ. فالأرقام الشهرية قد تكون متذبذبة، كما قد تُرسل مقاييس مختلفة إشارات متضاربة.

قد ينتظر صانعو السياسات دليلاً على أن التضخم الرئيسي والتضخم الكامن ونمو الأجور وتوقعات التضخم تسير في اتجاه متسق مع استقرار الأسعار على المدى البعيد.

تكتسب توقعات التضخم أهميتها من كون الأسر والشركات تبني قراراتها المتعلقة بالأجور والأسعار والعقود جزئياً على ما تتوقعه من مستويات التضخم مستقبلاً. فإذا ظلت تلك التوقعات مرتفعة، فقد تغدو ضغوط الأسعار أكثر ثباتاً.

كما قد تصبح السياسة النقدية أكثر تشدداً مع انخفاض التضخم، حتى دون أن يرفع البنك المركزي سعر الفائدة الاسمي. فإذا بقيت أسعار الفائدة الاسمية دون تغيير في حين يتراجع التضخم، ترتفع أسعار الفائدة الحقيقية المعدّلة بالتضخم.

لماذا قد تنتظر البنوك المركزية قبل خفض الفائدة؟

يمكن لخفض أسعار الفائدة أن يُخفّض تكاليف الاقتراض ويدعم الإنفاق والاستثمار. غير أن خفض الفائدة قبل أن يكون التضخم تحت السيطرة قد يُحفّز الطلب ويُبطئ تراجع التضخم أو يُعيد إشعال ضغوط الأسعار.

لكن الإبقاء على أسعار الفائدة مرتفعة لفترة مطوّلة ينطوي هو الآخر على مخاطر. فتكاليف الاقتراض المرتفعة قد تُضعف النشاط الاقتصادي والتوظيف وأرباح الشركات.

تتعيّن على البنوك المركزية الموازنة بين هذه المخاطر المتنافسة. وكون قراراتها مرتبطة بالبيانات يعني أنها تتطور مع كل معطى جديد يُغيّر مسار الاقتصاد، لا وفق جدول زمني محدد مسبقاً.

دراسة حالة بنك إنجلترا: لماذا بقيت الفائدة مرتفعة مع تراجع التضخم؟

قدّم المثال البريطاني في مطلع عام 2024 نموذجاً واضحاً على ذلك. فقد انخفض التضخم السنوي وفق مؤشر أسعار المستهلك من 11.1% في أكتوبر 2022 إلى 4.0% في ديسمبر 2023. غير أن التضخم الأساسي ظل عند 5.1%، في حين بلغ تضخم الخدمات 6.4%، وفقاً لما أفاد به مكتب الإحصاء الوطني.

في الأول من فبراير 2024، أبقى بنك إنجلترا سعر الفائدة الرئيسي عند 5.25%. وصوّتت لجنة السياسة النقدية بستة أصوات مقابل ثلاثة للإبقاء على الفائدة، فيما فضّل عضوان رفعها وفضّل عضو واحد خفضها.

بحلول مارس، كان التضخم الرئيسي قد تراجع أكثر إلى 3.2%. ومع ذلك، أبقى البنك سعر الفائدة عند 5.25% في مايو. وظل تضخم الخدمات عند 6.0%، في حين بلغ نمو الأجور الاعتيادية في القطاع الخاص السنوي 6.0% أيضاً خلال الأشهر الثلاثة حتى فبراير. وأشار البنك إلى أن هذه المؤشرات لا تزال تُنبئ بضغوط تضخمية محلية مرتفعة، رغم أن كليهما بدآ في التراجع.

كشف هذا القرار عن السبب وراء عدم كفاية الانخفاض الكبير في التضخم الرئيسي وحده لإحداث خفض فوري في أسعار الفائدة. إذ كان صانعو السياسات يتساءلون أيضاً عما إذا كان تضخم الأجور والخدمات يتراجع بما يكفي لإتاحة عودة التضخم بشكل مستدام إلى مستهدف الـ2%.

التضخم البريطاني وتضخم الخدمات وسعر الفائدة الرئيسي: 2021-2026

المصدر والمنهجية: مكتب الإحصاء الوطني وبنك إنجلترا. يقارن الرسم البياني المعدل السنوي للتضخم الرئيسي لمؤشر أسعار المستهلك في المملكة المتحدة مع تضخم خدمات مؤشر أسعار المستهلك وسعر الفائدة الرئيسي للبنك خلال الفترة من يناير 2021 إلى يوليو 2026. تتوافق قراءات التضخم مع الأشهر التي تتعلق بها البيانات لا مع تواريخ نشرها اللاحقة. يمثل سعر الفائدة الرئيسي السعر المعمول به في نهاية كل شهر. يشير الخط المتقطع إلى مستهدف التضخم البالغ 2% لدى بنك إنجلترا. جميع السلاسل معروضة بنسبها المئوية الأصلية دون فهرسة. البيانات حتى 19 أغسطس 2026.

انخفض التضخم الرئيسي بشكل ملحوظ عقب بلوغه ذروته في أكتوبر 2022، لكن تضخم الخدمات تراجع بوتيرة أبطأ. وقد أسهم هذا التباين في تفسير سبب إبقاء بنك إنجلترا سعر الفائدة عند 5.25% خلال النصف الأول من عام 2024 على الرغم من تحسّن المقياس الرئيسي. ويُظهر الرسم البياني أيضاً أن التضخم وأسعار الفائدة لا يتحركان بصورة آلية معاً، إذ يأخذ صانعو السياسات في الاعتبار تركيبة ضغوط الأسعار ومدى استمراريتها وتوجهها المستقبلي المرجّح.

خلاصة القول

قد يمثّل انخفاض التضخم تقدماً ملموساً، لكنه لا يعني تلقائياً أن أسعار الفائدة ستنخفض فوراً.

تنظر البنوك المركزية فيما إذا كان التضخم لا يزال فوق المستهدف، وما إذا كانت ضغوط الأسعار الكامنة ونمو الأجور والتوقعات تدعم عودة دائمة إلى استقرار الأسعار. كما يتعيّن عليها الموازنة بين مخاطر الخفض المبكر للفائدة ومخاطر الإبقاء على السياسة النقدية المتشددة لفترة مطوّلة.

اتجاه التضخم مهم، لكن تركيبته ومدى استمراريته ومدى بُعده عن مستهدف البنك المركزي لا تقل أهمية عن ذلك.