유럽의 밸류에이션 디스카운트: 기회인가, 함정인가?

유럽은 오랫동안 미국 대비 밸류에이션 디스카운트로 거래되어 왔으며, 이는 P/E와 P/B와 같은 단순한 지표에서도 분명히 드러난다. 더욱 눈에 띄는 점은 2026년에 이르러서도, 그리고 유럽 지수들이 강한 성과를 보인 시기 이후에도 이 디스카운트가 여전히 충분히 크게 남아 있어 자산 배분 논의에서 반복적으로 다시 등장한다는 것이다. 따라서 문제는 유럽이 상대적으로 “저렴한가”가 아니라, 이 디스카운트가 해당 지역의 이익 전망과 재무제표의 회복탄력성에 비해 과도해 보이기 시작했는지, 아니면 여전히 쉽게 사라지지 않을 보다 깊은 구조적 차이를 반영하고 있는지에 있다.

유로존의 디스인플레이션은 2022년 정점을 찍은 이후 실질적으로 진전되었으며, ECB의 발언과 공식 통계는 에너지 효과가 약화되고 상품 인플레이션이 정상화되면서 가격 압력이 전반적으로 완화되었음을 보여준다. 이러한 경로는 주식시장에 중요했는데, 긴축 사이클의 정점에서 많은 투자자들이 예상했던 것보다 ECB가 더 이르게 완화로 전환할 수 있게 했기 때문이다. 원칙적으로 낮은 인플레이션과 덜 제한적인 금리는 주식의 밸류에이션 멀티플을 지지할 수 있지만, 그 연결고리는 간접적이다. 밸류에이션 확장은 단순히 할인율이 낮아졌기 때문이 아니라, 이익 경로의 개선이 동반될 때 더 정당화되기 쉽다.

유럽 지수의 구성은 왜 밸류에이션 논의가 깔끔하게 결론에 이르지 못하는지를 설명하는 핵심 요소다. 광범위한 유럽 주식 시장은 미국 대형주 시장(대부분이 기술 및 커뮤니케이션 서비스)보다 가치주와 경기민감 섹터(금융, 산업재, 필수소비재, 에너지)에 더 많이 기울어져 있다. 이는 확장 가능하고 고마진 성장을 위해 투자자들이 프리미엄을 지불해 온 환경에서, 유럽의 섹터 구성이 지수 수준의 멀티플을 기계적으로 압축하고 이익 모멘텀의 외형을 약화시킬 수 있음을 의미한다. 이는 일부 유럽 다국적 기업(럭셔리 그룹, 헬스케어 선도기업, 첨단 산업체)이 지역 외에서 상당한 매출을 창출하고 있음에도 마찬가지다.

유럽 기업들은 특히 가격 결정력과 글로벌 수요 노출이 불안정한 거시 환경 속에서도 마진을 지지한 영역에서 회복탄력성을 보여왔다. 그러나 유럽의 낮은 밸류에이션을 뒷받침하는 구조적 제약은 잘 문서화되어 있다. 장기적인 생산성 성장의 약세, 단일시장 내 지속되는 장벽, 그리고 미국 모델보다 여전히 은행 중심이며 국가별로 분절된 금융 시스템은 자본이 더 젊고 고성장 기업으로 빠르게 유입되는 속도를 제한할 수 있다. OECD, ECB, IMF를 포함한 기관들은 유럽과 미국 간 생산성 격차가 시간이 지남에 따라 확대되었으며, 규모, 기업 역동성, 위험자본의 깊이가 그 이유의 일부라고 명확히 지적해 왔다. 이러한 요소들은 자기자본이익률, 재투자율, 이익 성장의 지속성에 영향을 미치며, 결국 투자자들이 이익 한 단위당 지불할 의사가 있는 가격을 형성한다.

밸류에이션과 장기-기 성과: 유럽 vs 미국 (2025년 12월)

출처: MSCI Inc., MSCI USA Index 및 MSCI Europe Index 팩트시트, 총수익 및 기초지표. 모든 지수는 미 달러 기준이다. 과거 성과는 미래 성과의 신뢰할 만한 지표가 아니다. 데이터 기준일: 2025년 12월 31일.

유럽의 거시 환경 개선과 정책적 지원에도 불구하고, 밸류에이션과 장기-기 성과 격차는 여전히 분명하다. MSCI USA Index는 밸류에이션 지표와 누적 수익률 모두에서 MSCI Europe Index 대비 프리미엄을 유지하고 있다.

투자자에게 시사점은 “저렴함”이 결론이 아니라 출발점이라는 점이다. 유럽은 미국 대비 상대적으로 매력적으로 보일 수 있지만, 지속적인 재평가의 근거는 이익 성장이 충분히 가속화되고 또한 일관되게 유지되어 밸류에이션이 반영하는 근본적 격차를 줄일 수 있는지에 달려 있다. 시간이 지나면 시장의 판단은 대체로 이익의 질과 성장 경로의 신뢰성에 기반하며, 특히 글로벌 투자자들이 많은 대안을 가진 섹터에서 더욱 그렇다.

따라서 균형 잡힌 해석은 유럽의 밸류에이션 디스카운트가 실제로 존재하며 분명히 보이고, 2026년의 거시 환경이 그 디스카운트를 더 이상 무시하기 어렵게 만들었다는 것이다. 그러나 그것이 기회인지 함정인지는, 단순한 일시적 안도 랠리가 아니라 안정된 환경을 지속적인 이익 창출로 전환할 수 있는지에 달려 있다. 생산성 개선, 더 깊은 자본시장, 그리고 이익이 가장 빠르게 복리로 성장하는 부문에서의 규모 우위에 대한 보다 명확한 증거가 없다면 장기적인 상승 여력은 여전히 제한될 수 있다. 저렴함은 오래도록 저렴할 수 있으며, 투자자들은 상대적 가격만을 충분한 설명으로 삼기보다 밸류에이션을 회복탄력성, 섹터 구성, 향후 이익 창출력과 함께 저울질하는 편이 대체로 더 유리하다.